7月29日，中国农业银行成功发行我国资产证券化重启后最大规模不良资产支持证券，入池资产本息余额超100亿元，发行总金额30.64亿元，其中优先档20.62亿元，中诚信国际授予优先级AAA评级。在目前“资产荒”的环境下，不良资产已成为市场新的掘金点。那么，不良资产证券化在资产筛选、尽职调查、结构设计和信息披露等方面有哪些特点和创新？信用评级的关注点又有哪些？本文将以农盈2016年第一期不良资产支持证券为例来揭开不良资产证券化的神秘面纱。
表1：农盈2016年第一期不良资产支持证券信用分析关注点一览
资料来源：中诚信国际整理
资产筛选
对比此前不良资产证券化项目可以发现，重启后发行的对公贷款不良资产证券化产品发行金额占资产池本金比例相比之前发行的产品较高，同时优先档规模占产品发行总额的比例也较高。这主要由于重启后产品入池资产质量相对较高，主要体现在次级贷款占比和采用抵质押担保的贷款比例较高。
表2：对公贷款不良资产证券化项目对比
资料来源：中诚信国际根据公开资料整理
具体到“16农盈1”，该交易入池贷款具有以下特征：
1）以次级和可疑贷款为主，二者未偿本息余额占比合计达99.7%，次级和可疑贷款回收可能性较高。
2）以抵质押贷款为主，未偿本息余额占比达77.92%；抵押物以土地使用权和房产所有权为主，此类型抵押物初始评估价值达到136.27亿元，房地产抵押物较易变现，对资产的处置回收起到较好的保障作用。
3）贷款分布在浙江、江苏和山东三省，这三个地区经济较发达，不良资产交易活跃，市场成交规模较大，有利于加快资产处置速度。
4）处置方式以司法处置为主，入池资产诉讼率达85%。相比重组、重整等处置方式，司法处置流程较为标准，回收时间相对确定，且多数可以在3年内完成，可以满足目前不良资产证券化产品多采用的“5年法定期限、3年优先档预定期限”的产品结构设置。按照中诚信国际估计，该交易资产池预计回收总额为40.65亿元，预期本息回收率为37.90%；前三年内预期回收金额达32.41亿元，占预期回收总金额的79.71%，较高的回收率和较短的回收时间有利于保障优先档证券的顺序偿付。
表3：不良资产证券化项目入池资产筛选建议
资料来源：中诚信国际整理
尽职调查和估值分析
尽职调查和估值分析是不良资产证券化项目的重点和难点，参与机构多，耗时长。不良资产尽职调查以实地考察为主，参与机构不仅包括评估机构、评级机构、律师事务所、会计师事务所等中介机构，潜在次级投资人最好也能参与。对于评级机构来说，尽职调查和估值分析是整个产品定价的依据，最终将影响分层测算的结果。
通过对资产池中每笔不良贷款进行详尽的实地访谈和调查，中诚信国际主要从区域经济和司法环境、借款人/保证人资信情况、抵（质）押物情况、处置策略和进程等四个方面进行重点考察，按照“回收估值＝借款人回收＋保证人回收＋抵押物回收＋其他回收贡献值”的方法对资产的预期回收金额进行估测，并根据所采用的回收策略、与债务人洽商的进展、所处的处置阶段等对回收时间做出判断。需要注意的是，评级机构的评估价值为未来预期回收现金流，是未折现的回收现金。
考察借款人/保证人回收时，主要考察借款人/保证人自身的还款/代偿能力和还款/代偿意愿。还款/代偿能力关注点包括经营状况、股东背景、资产构成及债务负担等方面。经营状况是指目前是正常经营、停业或破产；股东是国有或是民营，其对债务偿付是否有支持；资产构成及债务负担包括有价值的资产是否有抵质押、查封/冻结情况，债务总额、债务优先偿付顺序等。估值时，主要依据借款人/保证人的还款/代偿能力评估其还款计划的可行性；同时，为了保证借款人/保证人有较强还款/代偿意愿，或将需要借款人/保证人缴纳一定比例的保证金。
考察抵质押物回收时，在抵质押担保有效的基础上，主要考察抵质押物目前的状态、价值、变现流程以及可能遇到的障碍，最终确定抵押物变现价值和时间。估值时，中诚信国际主要采用市场法进行估值。如果成交案例是司法拍卖案例，一般只根据抵押物和案例中抵押物性质的不同进行调整，不进行流拍假设折扣；如果成交案例是市场案例，则还需要根据当地不良资产交易的活跃程度给予一定折扣。抵押物变现时间的估计主要考虑所采用的处置策略和所处阶段，对于采用司法处置策略的贷款，在正常流程所需时间基础上结合变现障碍适当调整。
图1：不良资产尽职调查及估值思路
表4：司法处置一般流程时间
资料来源：中诚信国际整理
交易结构
由于不良资产支持证券的基础资产是已经逾期、预期产生损失的贷款，现金流主要为预期处置回收款，不确定性较大，因此不良资产支持证券具有一定的处置风险和流动性风险等。为了缓释这些风险，一般通过交易结构设计进行增信。以“16农盈1”为例，该交易除了采用优先档/次级档支付机制进行增信外，还采用了储备金账户、流动性支持、次级投资人担任资产服务顾问和超额奖励服务费等措施缓释风险。其中，储备金账户设置为储备金额不低于下期优先档证券利息及支付顺序在先的全部支出总和的2倍，结合其前期现金流回收情况，我们认为储备金额留存较为充分；同时，由次级投资人担任流动性支持机构，也在一定程度上对储备金设置提供了补充。储备金账户和流动性支持机构的设置有效的缓释由不良贷款回收不确定性带来的流动性风险。
此外，该交易由次级投资人担任资产服务顾问，并约定当资产拟处置价格低于保本回收价格时，资产服务顾问有权否决原有的资产处置价格及安排，并承诺以不低于拟处置价格参与竞价。同时，当优先档证券本息偿付完毕，并支付次级档证券本金及固定成本，贷款服务机构除获得基本服务报酬外，还有权按约定比例获得超额奖励服务费。次级投资人担任资产服务顾问和超额奖励服务费等安排，有助于提高贷款服务机构资产处置的效率，促进处置回收。
图2：农盈2016年第一期不良资产支持证券现金流分配顺序
压力测试
在估值分析和交易结构分析的基础上，中诚信国际还需要通过对现金流压力景况进行测试来获得优先档证券的预期损失和所需的必要信用支持水平。针对对公贷款不良资产证券化项目，中诚信国际主要采用蒙特卡洛模拟法进行现金流压力测试。
中诚信国际选择Beta分布来模拟回收率。在给定均值的情况下，不同标准差的Beta分布会呈现不同的形状，标准差越大，产生偏离均值的随机数的概率越大。因此，我们根据入池不良资产处置回收的难易程度，赋予资产不同的标准差，对预期回收率进行加压，处置难度越大的资产，未来处置回收的风险更大，更有可能发生偏离预期回收值的情况。处置时间方面，我们会对处置障碍较大的资产采用后置处置回收时间的方式进行加压。模拟时，中诚信国际考虑了系统性风险和偶然因素对入池资产预期回收率的影响，同时考虑了一定的系统风险相关性。
图3：不同标准差下的Beta分布（μ=30%）
产生模拟结果后，中诚信国际会结合交易结构设计编写现金流模型。将模拟结果代入现金流模型时，我们会取每笔资产模拟回收率和预期回收率的最小值来计算未来回收现金情况，从而测算出压力境况下预期现金流分布情况，并最终获得各档证券的预期损失即所需信用支持水平的分析结果。同时，我们还从参与交易的相关机构的信用状况和法律风险等方面探讨其对各档证券信用状况的影响，最终确定各档证券的信用等级。
图4：中诚信国际不良资产支持证券信用评级过程一览
信息披露
不良资产支持证券按照《不良贷款资产支持证券信息披露指引》进行信息披露。《指引》针对不良资产证券化业务的特点，在基础资产筛选标准、基础资产价值评估、基础资产总体和分布信息、发起机构及资产服务商等方面提出了新的信息披露要求。《指引》信息披露内容主要帮助投资者了解入池不良贷款的现状、抵质押物特征和资产池预期回收情况，为投资者提供一定估值依据。
表5：《指引》主要新增信息披露内容
总体来看，本轮不良资产证券化的重启，既有利于银行改善资产负债表、提高资产质量和信用创造能力，同时又有利于拓宽不良资产处置渠道，降低银行业内的系统性风险。从投资者角度来看，在今年普遍缺乏高收益低风险资产环境下，不良资产证券化产品或将成为市场新机遇。
资产证券化的基础资产甄选、产品设计及案例分析专题培训
——干货内容，先睹 [提纲] 为快——
第一讲
▎中小银行存量非标资产证券化操作实务与转型创新
主讲嘉宾：知名城商行投资银行部团队负责人
第二讲
▎ 交易所视角的新型贷款债权和应收款资产证券化操作前沿实务及典型案例解析
主讲嘉宾：国内权威证券交易所资产证券化资深人士
【对接会】
资产证券化的优质基础资产实务对接及研讨会
2016年8月13日下午16:30-17:30
第三讲
▎非标债权、应收款类企业资产证券化实务及案例解析
主讲嘉宾：知名证券公司金融市场部资产证券化业务资深人士
第四讲
▎ 各类典型资产证券化交易中的法律要点分析、法律尽调关注点以及风险管理
主讲嘉宾：知名律师集团资产证券化资深人士
培训专题预告【论坛】产业并购整合的“私募基金+上市公司”新金融创新实务论坛（8月20-21日~北京）
【G383】资产证券化的基础资产甄选、产品设计及案例分析专题培训（8月13-14日~上海）
【G384】上市公司定向增发及市值管理创新实战培训（8月13-14日~北京）
【G385】固定收益类私募基金的产品创新设计、高收益投资实务及稳健风险管理前沿实战培训（8月13-14日~北京）
【G386】银行理财资金的募集端产品设计、资产端配置创新、委外管理及其风险防控专题实战培训（8月13-14日~上海）
【G387】“地方政府＋私募基金”的产业引导基金、PPP产业基金、城市产业（发展）基金、创业创新孵化基金实务操作及案例解析专题培训（8月20-21日~深圳）
【G388】医疗大健康产业的“产业+金融”联动资本运作、投融资创新实践及其与资本市场结合实战培训（8月20-21日~上海）
信泽金教育携手国合现代资本研究院倾力打造：8月20-21日·北京『产业并购整合的“私募基金+上市公司”新金融创新实务论坛』， 诚邀赞助方！18701628014.
长按图片即可快速添加哦！
如您的朋友在做此方面业务，欢迎推荐给TA哦！
(责任编辑：admin)