债转股重启大幕正式揭开。10月10日，《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（以下简称《意见》）及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（以下简称《指导意见》）正式发布。值得注意的是，与上一轮政策性债转股不同，“市场化”与“法治化”是本次《指导意见》的突出特征，并强调三大原则：市场化方式、银行不得直接债转股、政府不兜底。
年初以来，信用风险和债务违约事件引发管理层及市场对于债务风险的高度重视，此次《意见》提出“疏导结合”的债务问题解决方案。业内人士表示，通过降杠杆能保证现有债务的安全性和可持续性；通过债转股对存量债务风险进行有效化解，可积极稳妥地降低企业杠杆防范债务风险，化解存量问题债务。
坚持市场化债转股
从决策层近期的动作来看，高层对“债转股”相当重视。国务院连发两个文件，同时召开新闻发布会，正式确定债转股大幕拉开。此次《意见》和《指导意见》对市场的各种疑虑做出了回应，“市场化”成为最抢眼的特征，实际可谓整个指导意见的根基，“市场化”字眼在《指导意见》正文出现40余次。
对于市场化的原则，《指导意见》强调充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，建立债转股的对象企业市场化选择、价格市场化定价、资金市场化筹集、股权市场化退出等长效机制，政府不强制企业、银行及其他机构参与债转股。银行、企业和实施机构市场化方式自主协商确定债权转让、转股价格和条件。
除了“市场化”，银行不得直接债转股与政府不兜底的原则同样值得关注。银行不得直接债转股，意味着银行不得直接将债权转为股权；银行将债权转为股权，应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现，这将有助于风险隔离。而政府不兜底，则明确政府责任范围，政府不承担损失的兜底责任。政府应制定规则，完善政策，依法监督，确保债转股在市场化、法治化轨道上平稳有序推进。
“债转股方案的落地为企业减负提供了具体的思路与途径，有助于化解企业的债务风险，推进困难企业的综合治理，减负与去风险的预期对市场影响中性偏正面。”国泰君安证券研究分析师张华恩表示。
债转股定价打开突破口
与上一轮政策性债转股由政府确定转股企业不同，本轮市场化债转股对象企业由各相关市场主体依据国家政策导向自主协商确定，并确立“三个鼓励”的正面清单和“四个禁止”的负面清单。
《指导意见》指出，鼓励面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股，严令禁止僵尸企业、恶意逃废债、债务关系复杂及可能助长过剩产能扩张企业进入债转股名单。
除了明确债转股适用企业外，本次债转股拓宽了参与主体的范围，允许银行所属机构、新设机构、保险、国有资本运营公司以及鼓励社会资本帮助具有发展前景但暂时陷入财务困境的公司渡过难关。
而对于各界所关心的市场化债转股核心——市场化定价，本轮方案也予以明确。《指导意见》强调，银行、企业和实施机构自主协商确定债权转让、转股价格和条件。对于涉及多个债权人的，可以由最大债权人或主动发起市场化债转股的债权人牵头成立债权人委员会进行协调。经批准，允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格，允许参考竞争性市场报价或其他公允价格确定国有非上市公司转股价格。
“这为问题国企的债转股定价打开了突破口，但未来实际操作中转股价能否打破1倍市净率还有待观察。”华泰证券分析师罗毅表示，上一轮债转股过程中，债权转让价值与账面价值1比1，实际是通过政府对AMC（资产管理公司）注资承接了转股的资产损失。但是在市场化条件下，政府不兜底，债转股过程中确认有资产损失，代价由原股东先担责。银行债转股过程中的损失可以通过与实施机构和企业三方的协商机制得到一定程度缓释。
方案整体符合市场预期
业内人士指出，债转股的关键之一在于对问题企业进行改革。上一轮债转股中AMC多担任财务投资的角色，而本次《指导意见》明确债转股要与企业改组改制紧密结合，保障债转股之后股东的合法权益能够得到实现。这意味着本轮债转股股东将依法参与企业经营决策，更大程度上保障股东利益。
而在退出方面，《指导意见》允许采用多种市场化退出方式，上市企业在遵循政策规定下可以依法转让退出，非上市企业可通过并购、股权市场交易等方式转让退出。这将与多层次资本市场的构建联动，进一步丰富资本市场的参与者类型。
此外，本次方案对于实施债转股所需的资金来源也予以了明确，即以市场化筹集债转股资金。《指导意见》指出，债转股所需资金由实施机构充分利用各种市场化方式和渠道筹集，鼓励实施机构依法依规面向社会投资者募集资金，特别是可用于股本投资的资金，包括各类受托管理的资金。支持符合条件的实施机构发行专项用于市场化债转股的金融债券，探索发行用于市场化债转股的企业债券。
业内专家表示，本次债转股方案整体符合预期。近年来我国企业债务增长过快，收入与负债的不匹配导致债务风险的积累，在一定程度上削弱了经济引擎边际动力。《指导意见》的正式出台明确了企业降杠杆的紧迫性，同时划清了银行参与债转股的界限，即先售后转，防范道德风险。《指导意见》还指出本次债转股应遵循市场化、法治化原则，政府不强制“拉郎配”，也不兜底损失，基本符合市场预期。
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